美聯(lián)儲明年或?qū)⒃偌酉⑺拇�，套利資金模式將發(fā)生反轉(zhuǎn)

美聯(lián)儲明年或?qū)⒃偌酉⑺拇危�套利資金模式將發(fā)生反轉(zhuǎn)。

這表明買漲美元的資本依然沒有決定長期看漲美元，還是投機逢高退出。

12月17日，美聯(lián)儲開啟加息模式，受此影響，當天境內(nèi)人民幣對美元匯率下跌近100個基點，收報6.4837，出現(xiàn)連續(xù)十個交易日下跌，并創(chuàng)下2011年6月以來最低值。而離岸市場人民幣兌美元匯率更是下跌近300個基點，一度跌破6.55。

但是，市場更關(guān)心的是美元加息模式開啟后，明年會否繼續(xù)加息以及多大幅度的加息，而如果美元繼續(xù)加息，人民幣面臨的壓力會更大。但是，今天美元指數(shù)并未站穩(wěn)100上方，這說明買漲美元的資本仍是逢高退出。

利差交易資本撤離壓力猶存

在一家香港銀行外匯交易員看來，17日人民幣兌美元匯率的跌幅，之所以在市場意料范圍之內(nèi)，一個重要原因就是在美聯(lián)儲加息前，有投機資本已經(jīng)開始逢高拋售美元，令美元指數(shù)一度跌破98。

市場存在濃厚的投機氛圍。隨著市場預(yù)期美聯(lián)儲此次加息已經(jīng)變得鐵板釘釘，這些投機資本就認為利好出盡，趕緊開始獲利退出。

在美聯(lián)儲決定加息后，美元指數(shù)能夠迅速收復失地并出現(xiàn)持續(xù)上漲，關(guān)鍵是美聯(lián)儲的鷹派言論起到巨大作用。

美聯(lián)儲發(fā)表聲明表示，此次加息之后貨幣政策仍然保持寬松，實際利率路徑將取決于經(jīng)濟前景和數(shù)據(jù)，且美聯(lián)儲對加息節(jié)奏的判斷依舊是“漸進的”(gradual adjustments)。這讓市場猜測美聯(lián)儲的加息步驟要比市場預(yù)期更快。

這也引發(fā)套利資本紛紛撤離套取人民幣-美元之間利差收益的交易，轉(zhuǎn)而回流美元資產(chǎn)。盡管絕大多數(shù)套利資本對此次美元加息早有預(yù)期，但基于美國核心通脹率僅為1.3%，離美聯(lián)儲設(shè)定的2.0%通脹目標還有一定距離，不少機構(gòu)起初認為美聯(lián)儲明年頂多加息兩次，避免過快加息會導致進口價格驟降，拖累通脹率上升。

但是，按照最新的美聯(lián)儲官員對未來利率路徑預(yù)期的點陣圖顯示，美聯(lián)儲預(yù)期2016年底的美元利率可能達到1.375%，這意味著按每次25個基點的加息步驟測算，明年美聯(lián)儲很可能加息四次。

這導致很多套利機構(gòu)的資金撤離步驟被打亂，僅在17日當天，有些套利資本在離岸市場趕緊匆忙拋售人民幣，因為他們發(fā)現(xiàn)如果按照美聯(lián)儲加息四次測算，押注人民幣-美元之間利差收益的套利交易將變得真正無利可圖。

目前押注人民幣-美元之間利差收益的套利交易實際收益已經(jīng)所剩無幾——盡管人民幣利率比美元高出約1.25-1.45%，但考慮到不少投行預(yù)期明年人民幣兌美元匯率會有約5%的貶值，這等于現(xiàn)在套利機構(gòu)借入美元兌換成人民幣套取兩者利差，將會面臨約3.55%的整體損失。在實際操作環(huán)節(jié)，這些套利資本之所以尚未大舉撤離人民幣資產(chǎn)，是因為這些利差交易資金不甘心留在中國銀行(4.07, 0.03, 0.74%)體系賺取存款利差，而是購買各類年化預(yù)期收益5.5-6%的人民幣計價理財產(chǎn)品，令其實際收益還能維持在0.5%-1%，比美元存款利息略高，仍有一定吸引力。

若假設(shè)美元明年加息4次，情況則完全不同。這將徹底抹殺這類利差交易所剩不多的實際收益，迫使套利資本只能撤離人民幣回流美元資產(chǎn)。

一個極端情況，就是當人民幣基準利率低于美元時，還會引發(fā)利差交易投資方向逆轉(zhuǎn)，有機構(gòu)可以借入人民幣兌換成美元，套取美元加息與升值收益。一旦人民幣變成融資貨幣，其貶值壓力將會更高。

不過目前套利資本撤離人民幣回流美元的規(guī)模并不高，因為他們對美元升值前景還有顧慮——就是美元能否真正站穩(wěn)100整數(shù)關(guān)口上方。

美元指數(shù)未邁過100整數(shù)關(guān)口

截至17日20點，美元指數(shù)依然徘徊在98.89附近，依然沒有邁過100這個關(guān)鍵整數(shù)關(guān)口。

能否趁著美聯(lián)儲加息利好迅速站穩(wěn)100整數(shù)關(guān)口，不僅關(guān)系到美元未來的升值幅度有多高，也對人民幣未來走勢會產(chǎn)生重要影響。究其原因，若美元指數(shù)能迅速站穩(wěn)100整數(shù)關(guān)口，全球投資機構(gòu)會調(diào)整策略，持續(xù)力挺美元上漲，直到此輪美元加息周期結(jié)束，令人民幣面臨不小的貶值壓力；反之這些機構(gòu)會選擇逢高拋售美元獲利退出，而人民幣則可以借助加入SDR的中長期政策利好，在中國經(jīng)濟整體復蘇的推動下，最終實現(xiàn)企穩(wěn)反彈。

頗為疑惑的是，最近數(shù)周外匯投機客持有的美元凈多頭頭寸始終超過400億美元，但美元指數(shù)始終未能站穩(wěn)100這個整數(shù)關(guān)口，甚至12月初歐洲央行在降息同時僅僅表示暫不增加貨幣寬松力度，就令美元指數(shù)出現(xiàn)2-3%的離奇大跌，從100上方迅速滑落至97附近。

這表明買漲美元的資本依然沒有決定長期看漲美元，還是投機逢高退出。目前美元指數(shù)徘徊在98附近，已經(jīng)充分透支了美聯(lián)儲此次加息的利好因素。

這些資本之所以表現(xiàn)得患得患失，主要原因是他們相信金融市場存在一股資本力量，不會對美元站穩(wěn)100整數(shù)關(guān)口袖手旁觀。畢竟，一旦美元站穩(wěn)100整數(shù)關(guān)口上方，會對全球資金流動帶來重大改變。首當其沖的，就是新興市場國家陷入資本外流-外匯儲備縮水-外債風險驟增-市場信心動搖-股市動蕩-經(jīng)濟衰退的惡性循環(huán)。

由于很多新興市場國家主要依賴大宗商品出口刺激經(jīng)濟增長，美元升值加息會導致以美元計價的大宗商品價格進一步下跌，令這些國家財政收支平衡雪上加霜，正巧給投機資本一個絕佳機會，借這些國家資本外流進一步沽空新興市場貨幣獲利。

就在美聯(lián)儲加息當天，阿根廷政府宣布取消維持了四年的資本管制，允許匯率自由浮動，與此同時，阿根廷央行還準備將價值31億美元的人民幣儲備資產(chǎn)換成美元，以期獲得更好的流動性。

很多機構(gòu)認為這是對美元升值構(gòu)成利好，令市場進一步擔心新興市場國家會出現(xiàn)資本外流危機，但換個角度而言，阿根廷此舉還有另一個意圖，就是籌集更多美元伺機干預(yù)匯市，打壓美元指數(shù)同時阻止本國貨幣進一步貶值。美元指數(shù)能否站上100整數(shù)關(guān)口，不僅決定了美元能在此次美聯(lián)儲加息周期形成多大的漲幅，也影響著未來新興市場國家如何應(yīng)對日益嚴峻的資本外流與貨幣貶值挑戰(zhàn)。