金屬行業(yè)投標(biāo)方案設(shè)計(jì)及保值策略
一、鋁行業(yè)企業(yè)業(yè)務(wù)需求分析
1.企業(yè)業(yè)務(wù)模式分析
鋁加工類企業(yè)屬于天然的賣空者。此類企業(yè)首先敲定加工及供貨合同，如果采購原材料價(jià)格低于合同價(jià)，即構(gòu)成復(fù)合利潤（原材料價(jià)差+加工利潤）；如 果采購原材料價(jià)格等于合同價(jià)，即構(gòu)成單純加工利潤；如果采購原材料價(jià)格高于合同價(jià)，即構(gòu)成零利潤或負(fù)利潤；當(dāng)原材料價(jià)格急劇上漲而企業(yè)未能及時(shí)進(jìn)行套期保 值操作便會(huì)出現(xiàn)大幅虧損。因此方案設(shè)計(jì)屬于固定賣空價(jià)與動(dòng)態(tài)期貨價(jià)格之間的套利行為。
2.企業(yè)需求目標(biāo)
�。�1）投標(biāo)評估
投標(biāo)評估的目的在于對市場進(jìn)行分析，評估未來的鋁市場是否值得去招標(biāo)。
CTA可從經(jīng)濟(jì)周期、產(chǎn)業(yè)周期、產(chǎn)業(yè)供求、庫存變化、貨幣政策、財(cái)政政策以及國家發(fā)改委政策、宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的判斷等角度，來對企業(yè)經(jīng)營所處的具體市場環(huán)境進(jìn)行宏觀面的分析，幫助企業(yè)做出未來三到五年產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的評估判斷。
�。�2）套期保值時(shí)機(jī)與資金的配合關(guān)系
企業(yè)應(yīng)避免在有資金時(shí)沒有保值機(jī)會(huì)，以及存在保值機(jī)會(huì)時(shí)卻缺少資金的現(xiàn)象。因此，CTA需要幫助客戶對資金做出正確的預(yù)期安排和相應(yīng)的方案設(shè)計(jì)。
�。�3）對風(fēng)險(xiǎn)的進(jìn)一步預(yù)警及控制
如套保中砍倉的時(shí)機(jī)選擇。又如，何時(shí)在即便虧損的情況下也要進(jìn)行保值操作。
�。�4）業(yè)務(wù)方面
套期保值操作如何分步來實(shí)現(xiàn)；何時(shí)對沖頭寸，是在買現(xiàn)貨的同時(shí)進(jìn)行，還是在之后進(jìn)行，也即頭寸的對沖時(shí)機(jī)問題；在等待中標(biāo)期間如何管理已經(jīng)完成生產(chǎn)的庫存，相應(yīng)的配合與制約機(jī)制如何確定。
�。�5）價(jià)格跟蹤、趨勢判斷及分析
在CTA日常的資訊服務(wù)中加入對當(dāng)天價(jià)格的趨勢判斷及建議。
3.市場價(jià)位態(tài)勢分析
由于鋁加工企業(yè)天然賣空的性質(zhì)，在最高價(jià)位進(jìn)行投標(biāo)是最為有利的。如下圖所示，從2005年到2009年，市場處于鐮刀型的價(jià)格格局之中，在 2009年之前處于一個(gè)快速下滑的狀態(tài)，而2009年之后則是低位振蕩的狀態(tài)。由圖中可以看出，在2009年1月及4月，各存在一個(gè)短期高點(diǎn)，也就是保值 的最佳介入點(diǎn)。
滬鋁套期保值最佳介入點(diǎn)
二、企業(yè)保值主要思路
1.保值標(biāo)準(zhǔn)的建立
一般來說，保值標(biāo)準(zhǔn)的確立，可主要參考兩方面的因素，一是基本面，二是技術(shù)面。參考基本面因素，應(yīng)當(dāng)做到及時(shí)、客觀，便于具體操作，但實(shí)際應(yīng)用 難度較大；依靠純技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，雖然準(zhǔn)確但很難對企業(yè)有較強(qiáng)的說服力�？梢哉f，基本面是一種靜態(tài)的標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)，交易模型是一種動(dòng)態(tài)的標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)，需要將兩者有機(jī)的 結(jié)合。
我們將某鋁業(yè)公司的業(yè)務(wù)需求設(shè)計(jì)兩個(gè)模型，再邏輯化求解：
企業(yè)保值模型建立：一是企業(yè)現(xiàn)金流的流程建立，二是企業(yè)實(shí)際生產(chǎn)流程建立（原材料的購入、生產(chǎn)加工、產(chǎn)成品銷售），三是期貨保值操作的流程建立，形成三位一體的立體保值操作模式。
實(shí)際上，企業(yè)的投標(biāo)期、生產(chǎn)期、交貨期等基本要素都存在很大的不確定性，給套期保值計(jì)劃的設(shè)計(jì)帶來了很大困難。
2.精細(xì)化保值策略
一般來說，客戶具體操作策略有以下兩種：一種是根據(jù)自己經(jīng)驗(yàn)所做的保值操作；另一種可以在應(yīng)用相關(guān)軟件的基礎(chǔ)上進(jìn)行套保操作。兩種操作策略的有機(jī)結(jié)合，可能是更為有效的模式。
（1）現(xiàn)實(shí)市場情況可行性分析
利用逐筆控制的方式，在LME市場上雖然可實(shí)現(xiàn)對應(yīng)化的優(yōu)化控制，但鑒于國內(nèi)期貨市場的實(shí)際發(fā)展情況，現(xiàn)實(shí)可行的是進(jìn)行總量控制及總體額度的套保。目前在國內(nèi)市場中做到完全的一一對應(yīng)的逐筆跟蹤控制，不一定具有現(xiàn)實(shí)可操作性。
�。�2）目標(biāo)價(jià)位的設(shè)定
目標(biāo)價(jià)位的設(shè)定主要可有兩種策略：單一目標(biāo)價(jià)位策略以及多級目標(biāo)價(jià)位策略。所謂單一目標(biāo)價(jià)位策略是指企業(yè)在市場條件允許下，在為保值所設(shè)定的目 標(biāo)價(jià)位已經(jīng)達(dá)到或可能達(dá)到時(shí)，企業(yè)在該價(jià)位一次性完成保值操作。這樣，不管今后市場如何變動(dòng)，企業(yè)產(chǎn)品的采購價(jià)和售價(jià)都是鎖定的，市場上的價(jià)格波動(dòng)對企業(yè) 不再產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響。國際上很多大企業(yè)即采用此種策略進(jìn)行保值操作。而所謂多極目標(biāo)價(jià)位則是指企業(yè)在難以正確判斷市場后期走勢的情況下，為避免一次性介入 期市造成不必要的損失，從而設(shè)立多個(gè)保值目標(biāo)價(jià)位，分步、分期在預(yù)先設(shè)定的不同目標(biāo)價(jià)位上按計(jì)劃地進(jìn)行保值操作。
（3）保值比例的確定
現(xiàn)代組合套期保值理論將現(xiàn)貨頭寸和期貨頭寸作為一個(gè)投資組合，在風(fēng)險(xiǎn)最小化或效用最大化的條件下，確定現(xiàn)貨頭寸與期貨頭寸的最優(yōu)比例，這就是最優(yōu)套保比例。
根據(jù)套保品種、套保合約和套保期限等實(shí)際套保要求，選擇合適的最優(yōu)套保比率模型，計(jì)算最優(yōu)套保比。若無合適的最優(yōu)套保比率模型，也選取多個(gè)模型結(jié)果的平均值。此外，最優(yōu)套保比率模型分為靜態(tài)模型和動(dòng)態(tài)模型，投資者可根據(jù)自身實(shí)際管理水平和套保精度自行選擇。
一般而言，不同企業(yè)保值力度的大小，目前主要取決于企業(yè)決策層的態(tài)度，通常情況下，50％的力度可以考慮作為一個(gè)經(jīng)常的立足點(diǎn)。當(dāng)后市發(fā)展比較樂觀時(shí)，可以考慮壓縮到1/3（牛市中）；當(dāng)后市比較悲觀時(shí)，可以考慮增大到80％甚至更多。
三、企業(yè)投標(biāo)及保值策略設(shè)計(jì)
1.操作思路
一批頭寸對應(yīng)相應(yīng)的現(xiàn)貨，對應(yīng)于企業(yè)加工的每一個(gè)環(huán)節(jié)，利用程序化交易信號進(jìn)行逐筆頭寸的保值操作。
首先，根據(jù)客戶的具體需求將其歸納為以下幾個(gè)階段。
OA階段：是指從投標(biāo)到確定中標(biāo)之間的時(shí)期。在這一階段，套保策略可分為兩種情況：一是市場走高，處于信號提示中的上升階段。此時(shí)則買入，日后在鋁錠加工 中，在期貨市場上平倉可獲得相應(yīng)收益，雖然由于價(jià)格的走高在現(xiàn)貨市場上虧損，但可以保證整體的資金流正常運(yùn)轉(zhuǎn)。二是市場走低，處于信號提示中的下降階段。 此時(shí)盯住市場即可。價(jià)格下降越多，生產(chǎn)成本就越低。
AB階段：這一階段為加工等待期。中標(biāo)以后，在確定合同加工金額后，一般有一到三個(gè)月的加工等待期，在此期限應(yīng)考慮如何進(jìn)行保值方案的設(shè)計(jì)。
BC階段：這一階段為正常加工期。
在此階段，保值頭寸應(yīng)根據(jù)企業(yè)對應(yīng)的現(xiàn)貨加工流程進(jìn)行逐一的對沖平倉操作。此階段可能面臨逐次平倉，抑或一次性平倉的選擇。
2.歷次套期保值策略
歷次企業(yè)套保策略
�。�1）第一次中標(biāo)
如上圖A點(diǎn)所示，在2008年8月12日，企業(yè)以18100元的價(jià)格中標(biāo)2500噸。根據(jù)判斷，滬鋁處于結(jié)構(gòu)性空頭市場，后期仍有較大下跌空 間，因此，此時(shí)不需要進(jìn)入期貨市場保值。鋁企業(yè)的正常加工周期為10天左右。在中標(biāo)價(jià)格確定的情況下，如果市場結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，則在翻轉(zhuǎn)期相對低點(diǎn)買進(jìn)現(xiàn) 貨；如果市場結(jié)構(gòu)沒有發(fā)生變化，則根據(jù)加工周期，提前10天買進(jìn)現(xiàn)貨，開始加工。合同約定9月24日交貨，市場直到9月14日仍未發(fā)生結(jié)構(gòu)變化，此時(shí)以 16800的現(xiàn)貨價(jià)格買進(jìn)原鋁，開始加工。
在本次的套期保值操作中，相較于中標(biāo)價(jià)格，原材料成本每噸降低1300元。這樣，除正常加工利潤以外，企業(yè)由于市場價(jià)格下跌而帶來額外325萬元的利潤。
�。�2）第二次中標(biāo)
如B點(diǎn)所示，在2009年3月19日，企業(yè)以12300元的價(jià)格中標(biāo)4000噸。根據(jù)模型的綜合判斷，滬鋁處于結(jié)構(gòu)性多頭市場，后期仍有較大上漲空間，此時(shí)需要進(jìn)入期貨市場保值。同日，在期貨市場以12400的均價(jià)買進(jìn)800手保值頭寸，全額保值。
如C點(diǎn)所示，在2009年4月15日，模型顯示，信號發(fā)生翻轉(zhuǎn)，市場進(jìn)入短期下跌，但多頭市場結(jié)構(gòu)未發(fā)生變化。此時(shí)保值力度調(diào)整為0.6，在期貨市場以12800的均價(jià)平倉320手保持頭寸，獲利64萬元。
因市場結(jié)構(gòu)未發(fā)生根本變化，交貨日期前10天，即6月5日，以12790的均價(jià)賣出平倉剩余的保值頭寸，獲利93.6萬元。同時(shí)以12800的現(xiàn)貨價(jià)格，買進(jìn)對應(yīng)的現(xiàn)貨開始加工，相較于中標(biāo)價(jià)格，虧損200萬元。期現(xiàn)總計(jì)虧損33.04萬元。
綜合來看此次保值效果，現(xiàn)貨加工波動(dòng)總計(jì)虧損200萬元。但由于參與套期保值，實(shí)際僅虧損33.04萬元。而如果企業(yè)采取全額保值的策略，則理論上可以彌補(bǔ)全部現(xiàn)貨價(jià)格上漲帶來的虧損。
3.保值頭寸建議
由上述兩次的具體保值操作及保值效果可以看出，保值力度的動(dòng)態(tài)調(diào)整直接關(guān)系到保值效果。企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身經(jīng)營狀況及抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力，控制現(xiàn)金流向，及時(shí)、合理地調(diào)整保值力度。
4.風(fēng)險(xiǎn)管理與控制
一個(gè)好的套期保值策略需要考慮很多潛在的風(fēng)險(xiǎn)因素，在進(jìn)行保值操作之前，必須對這些因素做出深入的分析，對各種可能情況下保值價(jià)值的估算及對未來經(jīng)營的影響做出審慎的評估。具體說來，在企業(yè)的套期保值中，通常會(huì)遇到下述的風(fēng)險(xiǎn)：對沖比率風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)等。
�。�1）對沖比率風(fēng)險(xiǎn)
對沖比率是針對未來可能發(fā)生交易的商品數(shù)量和金額，企業(yè)在金融衍生工具交易上參與多大的頭寸。一般來說，在套期保值中，企業(yè)通常采取一比一的對沖比率策略。這樣，即使企業(yè)所持有的期貨頭寸價(jià)格下跌，但是同時(shí)也意味著可以預(yù)期企業(yè)未來實(shí)際交易的購買成本同樣下降。
�。�2）融資風(fēng)險(xiǎn)
融資風(fēng)險(xiǎn)也是特別重要的一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)因素。例如，企業(yè)做多期貨合約，以避免將來商品價(jià)格高升的風(fēng)險(xiǎn)。但是，在企業(yè)未來實(shí)際交易進(jìn)行的時(shí)刻之前，如果 價(jià)格不升反降的話，為了仍然持有原有合約，企業(yè)需要支付更多的保證金。如果準(zhǔn)備不足，企業(yè)就可能暴露在這種融資需求的風(fēng)險(xiǎn)之下。
�。�3）操作風(fēng)險(xiǎn)
一旦確定對企業(yè)未來的經(jīng)營活動(dòng)進(jìn)行保值避險(xiǎn)，就一定要在戰(zhàn)略的層面上實(shí)施，嚴(yán)格按照預(yù)先設(shè)定的保值策略進(jìn)行，避免正常的保值避險(xiǎn)變質(zhì)為投機(jī)。因此，需要雙方完全、及時(shí)的交流和溝通，為此，應(yīng)制定相應(yīng)的交流計(jì)劃，如每周做溝通，每月做匯報(bào)等交流方式，
5.操作策略 綜合鋁加工企業(yè)套期保值的實(shí)際運(yùn)作情況，可得到以下結(jié)論。在空頭市場中，鋁加工企業(yè)無需進(jìn)行套期保值，這樣可以在未來以更低價(jià)格購進(jìn)原材料；在 多頭市場中，應(yīng)選擇套期保值的時(shí)機(jī)，并根據(jù)訂單情況、生產(chǎn)周期、市場結(jié)構(gòu)變化、企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力等綜合因素，動(dòng)態(tài)調(diào)整保值頭寸，合理評估由于調(diào)整保值力度帶 來的風(fēng)險(xiǎn)與收益變化。只有這樣，才能有力地保障企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)的良好運(yùn)轉(zhuǎn)，更為合理、有效地地利用期貨市場。
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