2009年的超預(yù)期因素

　　2009年，金屬價(jià)格的市場(chǎng)表現(xiàn)基本上驗(yàn)證了“暴跌后往往有報(bào)復(fù)性反彈”的市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)。在經(jīng)過(guò)2008年中期至年底的價(jià)格大幅下跌之后，金屬價(jià)格均重啟了新 一輪的上漲之路，反彈力度之大可以與去年的暴跌相媲美。截至2009年11月中旬，倫敦金屬交易所(LME)金屬價(jià)格指數(shù)上漲了94%，黃金價(jià)格上漲了60%。同期，國(guó)內(nèi)外金屬礦業(yè)股的走勢(shì)則更為強(qiáng)勁，A股有色板塊整體漲幅260%；海外金屬礦業(yè)股最大漲幅也達(dá)到174%，其中許多個(gè)股的漲幅則超過(guò)400%。

　　與金屬價(jià)格的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)有所不同的是，供需基本面的演變卻不及價(jià)格表現(xiàn)得那么強(qiáng) 勁。譬如：全球經(jīng)濟(jì)剛經(jīng)歷20世紀(jì)30年代以來(lái)最嚴(yán)重的金融危機(jī)，2009上半年OECD(經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織，簡(jiǎn)稱“經(jīng)合組織”)國(guó)家金屬消費(fèi)基本上都 超過(guò)30%的下滑，交易所庫(kù)存上漲的趨勢(shì)還在持續(xù)，金融市場(chǎng)“去杠桿化”等方面的壓力。與2003～2008年金屬價(jià)格的持續(xù)牛市不同的是，2009年以來(lái)，現(xiàn)貨供應(yīng)并不太緊張，金屬價(jià)格上漲更多的是受遠(yuǎn)期價(jià)格上漲的帶動(dòng)。從LME近遠(yuǎn)期期貨價(jià)格的升貼水變化來(lái)看，2009年以來(lái)的價(jià)格上漲過(guò)程中，現(xiàn)貨對(duì)3個(gè)月期貨基本上處于貼水格局，現(xiàn)貨市場(chǎng)并不緊張；LME庫(kù)存也基本處于上升趨勢(shì)；支撐價(jià)格的主要?jiǎng)恿��?lái)自遠(yuǎn)期價(jià)格的強(qiáng)勢(shì)上漲，而遠(yuǎn)期價(jià)格上漲原因有所差 異，一些金屬是由于對(duì)未來(lái)供應(yīng)瓶頸的擔(dān)憂，另一些金屬是對(duì)未來(lái)成本上升的預(yù)期。

　　在金屬價(jià)格的快速反彈過(guò)程中，超預(yù)期因素與預(yù)期的強(qiáng)化是關(guān)鍵支撐。史無(wú)前例的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，使世界經(jīng)濟(jì)免于陷入蕭條，而步入復(fù)蘇通道；中國(guó)經(jīng)濟(jì)的率先復(fù)蘇、削減供應(yīng)過(guò)剩的國(guó)儲(chǔ)計(jì)劃以及民間資金的囤積需求快速釋放使中國(guó)金屬消費(fèi)迅速回升，“中國(guó)因素”再次成為金屬市場(chǎng)主旋律；同時(shí)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩解了市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)厭惡情緒，美元重新出現(xiàn)頹勢(shì)格局。由此，全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇的預(yù)期逐步強(qiáng)化；在基本上所有國(guó)家實(shí)施了極其寬松的貨幣政策后，市場(chǎng)對(duì)未來(lái)通脹上升甚至出現(xiàn)滯漲、惡性通脹的預(yù)期開(kāi)始增強(qiáng)；全球金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，美元的吸引力下滑，特別是“結(jié)構(gòu)性”矛盾的背景下，美元持續(xù)貶值甚至大幅貶值的預(yù)期上升。

　　市場(chǎng)現(xiàn)狀：金融屬性大于商品屬性

　　在流動(dòng)性充裕，特別是市場(chǎng)對(duì)央行不會(huì)迅速收縮貨幣供應(yīng)、流動(dòng)性擴(kuò)張預(yù)期，以及美元貶值預(yù)期的支撐下，大宗商品(包括金屬)等硬資產(chǎn)的投資需求還在繼續(xù)升 溫，投資熱情并未衰減。過(guò)去幾個(gè)月LME、COMEX以及SHFE等主要的期貨市場(chǎng)持倉(cāng)及持倉(cāng)結(jié)構(gòu)也基本驗(yàn)證了這一觀點(diǎn)，持倉(cāng)量維持在高位，但投機(jī)資金的凈頭寸卻在繼續(xù)攀升。

　　不過(guò)，經(jīng)過(guò)近3個(gè)季度的強(qiáng)勢(shì)反彈后，2009年8月份以來(lái)工業(yè)金屬 價(jià)格和A股相關(guān)板塊走勢(shì)均出現(xiàn)高位調(diào)整，基本面的影響因素也趨于分化，利多、利空因素相對(duì)膠著。10月份，中國(guó)主要金屬產(chǎn)量均創(chuàng)歷史新高或者維持歷史高 位，銅、鋁、鋅等金屬產(chǎn)量已經(jīng)超過(guò)危機(jī)減產(chǎn)前的最高水平。除了中國(guó)產(chǎn)能的迅速恢復(fù)之外，中國(guó)以外地區(qū)復(fù)產(chǎn)的進(jìn)度也有所加速，例如全球減產(chǎn)的電解鋅產(chǎn)能已經(jīng)有40%左右恢復(fù)，鋁、銅等產(chǎn)能也在復(fù)產(chǎn)，只有鎳到目前為止復(fù)產(chǎn)的幅度還不大。

　　2009年10月份LME年會(huì)期間，高庫(kù)存成為投資者最關(guān)注的問(wèn)題之一。一方面是LME庫(kù)存的持續(xù)回升，7月份以后，全球交易所的銅、鉛、鎳、錫等金屬庫(kù)存基本上都處于上升趨勢(shì)之中；另一方面是投資者對(duì)中國(guó)上半年形成的隱性庫(kù)存更加關(guān)注，雖然沒(méi)有確切的數(shù)據(jù)，但確實(shí)中國(guó)國(guó)儲(chǔ)、民間資金在上半年買入了大量的工業(yè)金屬，形成了較大規(guī)模的隱性庫(kù)存。與庫(kù)存持續(xù)攀升同步的現(xiàn)象就是，中國(guó)進(jìn)口需求的持續(xù)回落。一方面是價(jià)格上漲之后中國(guó)儲(chǔ)備和囤貨需求的萎縮；另一方面是中國(guó) 補(bǔ)庫(kù)存需求釋放后，消費(fèi)需求的上升恢復(fù)正常通道。

　　在各國(guó)超常規(guī)的經(jīng)濟(jì)刺激政策下，全球避 免了陷入經(jīng)濟(jì)蕭條，特別是中國(guó)率先步入復(fù)蘇，西方國(guó)家也表現(xiàn)出了逐步復(fù)蘇的趨勢(shì)。隨著經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)，金屬消費(fèi)需求也在顯著回升，特別是2009年中期市場(chǎng)對(duì)OECD國(guó)家的金屬消費(fèi)需求回升和補(bǔ)庫(kù)存需求預(yù)期很高。然而，截至目前，西方國(guó)家的消費(fèi)需求雖然確實(shí)在回升，但是力度不夠強(qiáng)烈，特別是在上半年金屬消費(fèi)大幅下滑后，回升的絕對(duì)水平仍不足以讓市場(chǎng)興奮。

　　盡管中國(guó)的儲(chǔ)備、民間資金的囤積需求減 弱，四季度中國(guó)實(shí)際的金屬消費(fèi)需求將繼續(xù)回升。無(wú)論是從銅材、鋁材等中間產(chǎn)品，還是從終端產(chǎn)品來(lái)看，產(chǎn)量增長(zhǎng)仍在提速，加上四季度中國(guó)金屬消費(fèi)的傳統(tǒng)旺季，消費(fèi)趨勢(shì)不宜悲觀。從終端產(chǎn)品產(chǎn)量數(shù)據(jù)看，中國(guó)金屬實(shí)際消費(fèi)需求仍在繼續(xù)上升。從10月份數(shù)據(jù)來(lái)看，工業(yè)金屬終端消費(fèi)的主要產(chǎn)品產(chǎn)量基本上增速都在繼 續(xù)加快，意味著金屬的實(shí)際消費(fèi)需求仍在繼續(xù)上升。

　　除了實(shí)際需求的持續(xù)上升之外，近期市場(chǎng)對(duì)未來(lái)的供需預(yù)期有所樂(lè)觀，一個(gè)重要的原因來(lái)自供應(yīng)面的沖擊有助于改善供需關(guān)系。例如，勞工合同引發(fā)的罷工、大型銅礦——Olympic Dam礦場(chǎng)因事故原因目前的產(chǎn)能利用率只有25%，預(yù)計(jì)2010年初才能恢復(fù)正常生產(chǎn)。

　　2010年市場(chǎng)的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素

　　2009年以來(lái)的走勢(shì)并沒(méi)有背離典型的周期性特征，只是極其寬松的流動(dòng)性導(dǎo)致上漲的幅度超出了平均水平。目前，中國(guó)需求迅速?gòu)?fù)蘇、補(bǔ)庫(kù)存、復(fù)產(chǎn)等現(xiàn)象均已出現(xiàn)，階段性的期待主要來(lái)自于OECD需求的復(fù)蘇、補(bǔ)庫(kù)存需求釋放等樂(lè)觀的預(yù)期；不過(guò)，隨著復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能的釋放，產(chǎn)量的壓力不容忽視，主要的原因在于復(fù)蘇后 的需求并不能消化過(guò)剩的產(chǎn)能，且交易所庫(kù)存還處于高位，需要時(shí)間和需求繼續(xù)回升來(lái)消化。隨著補(bǔ)庫(kù)存需求的結(jié)束、產(chǎn)能的釋放，重新步入階段性過(guò)剩的可能性還是比較大，關(guān)鍵的問(wèn)題在于西方國(guó)家消費(fèi)的復(fù)蘇力度，減產(chǎn)產(chǎn)能的釋放進(jìn)度。

　　1.中國(guó)金屬消費(fèi)持續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)

　　2009年以來(lái)，中國(guó)大規(guī)模的基礎(chǔ)設(shè)施投資和經(jīng)濟(jì)的率先復(fù)蘇，一方面直接帶動(dòng)了中國(guó)金屬消費(fèi)需求的回升，另一方面巨額貸款帶來(lái)了極其寬松的流動(dòng)性，加上金屬價(jià)格基本都處于成本線之下，激發(fā)了中國(guó)民間資金的囤貨需求；另外，國(guó)家儲(chǔ)備局和地方政府為了維持行業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)和地方GDP增長(zhǎng)、保證就業(yè)，也實(shí)施了收儲(chǔ)計(jì)劃，這也增加了金屬的表觀消費(fèi)需求，最終導(dǎo)致年初持續(xù)的進(jìn)口盈利，帶來(lái)金屬的大量進(jìn)口。

　　在中國(guó)消費(fèi)熱火朝天的同時(shí)，西方國(guó)家消費(fèi)并不樂(lè)觀，甚至可以用蕭條來(lái)形容，許多金屬上半年的消費(fèi)需求下滑30%以上，三季度環(huán)比開(kāi)始出現(xiàn)顯著回升。

　　未來(lái)隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展，房地產(chǎn)投資的加速、汽車市場(chǎng)持續(xù)的旺銷和出口需求的回暖，都將有助于中國(guó)金屬消費(fèi)需求的繼續(xù)上升。

　　2.西方經(jīng)濟(jì)能否撐起“另一邊天”

　　隨著儲(chǔ)備、囤貨需求和快速的補(bǔ)庫(kù)存需求消失，中國(guó)金屬消費(fèi)正在回歸正常的消費(fèi)增長(zhǎng)趨勢(shì)，同時(shí)全球金屬的生產(chǎn)也在逐步恢復(fù)，部分金屬的復(fù)產(chǎn)進(jìn)度還很快；隨著時(shí)間的推移，一個(gè)不得不考慮的問(wèn)題就是：受到嚴(yán)重打擊的OECD國(guó)家金屬消費(fèi)能否逐步回歸至2006、2007年的水平，加上持續(xù)增長(zhǎng)的新興市場(chǎng)國(guó)家消費(fèi)，從而逐步消化LME的高庫(kù)存、過(guò)剩產(chǎn)能，形成新一輪上漲趨勢(shì)的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

　　我們預(yù)期，隨著西方國(guó)家經(jīng)濟(jì)的逐步復(fù)蘇，2010年金屬消費(fèi)有望出現(xiàn)10%左右的增長(zhǎng)，但是與2007年的水平仍有較大的差距，不過(guò)由于產(chǎn)能的約束和中國(guó)需求的攀升，預(yù)期10年金屬市場(chǎng)基本上處于平衡或者略有過(guò)剩的狀況，不過(guò)部分生產(chǎn)擴(kuò)張較緩慢的品種可能再次步入短缺，特別是銅市場(chǎng)可能再現(xiàn)短缺的格局。

　　3.政策“退出”并不意味著一定是噩夢(mèng)

　　隨著全球經(jīng)濟(jì)的逐步復(fù)蘇，通脹壓力上升，各國(guó)勢(shì)必開(kāi)始考慮退出積極寬松的貨幣政策刺激，從而增加市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性逆轉(zhuǎn)的擔(dān)心。我們的看法是流動(dòng)性擴(kuò)張的轉(zhuǎn)向?qū)�金屬價(jià)格的影響需要“具體問(wèn)題、具體分析”：

　　一是若經(jīng)濟(jì)內(nèi)生的增長(zhǎng)趨于強(qiáng)勁，而貨幣進(jìn)入緊縮周期，則意味著貨幣政策趨于緊縮是為了抑制經(jīng)濟(jì)步入過(guò)熱、物價(jià)過(guò)快上漲，經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)必帶動(dòng)金屬的消費(fèi)需求，從而支撐金屬價(jià)格；

　　二是若經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力一般，而更多是80年代初沃爾克式的緊縮以避免惡性的通脹，那對(duì)金屬價(jià)格就是利空，不過(guò)目前看這種可能性很小。

　　目前澳大利亞等國(guó)率先升起了收縮流動(dòng)性的大旗，但是這并不會(huì)改變一定時(shí)期內(nèi)流動(dòng)性依然寬松的格局。一方面，歐美等主要經(jīng)濟(jì)體仍將利率維持在極低水平；另 一方面，美國(guó)、日本等國(guó)極低的利率水平，在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的背景下，無(wú)疑將繼續(xù)推動(dòng)新的利差交易，從而導(dǎo)致流動(dòng)性的擴(kuò)張。

　　此外，積極貨幣政策正常化并非都是金屬市場(chǎng)的噩夢(mèng)，如果“退出”是基于或者伴隨著全球經(jīng)濟(jì)步入持續(xù)、強(qiáng)勁的復(fù)蘇，有色金屬往往能夠維持強(qiáng)勢(shì)，且往往延續(xù)至升息結(jié)束。不過(guò)值得注意的一個(gè)現(xiàn)象就是：在升息前預(yù)期形成至升息開(kāi)始的階段，金屬礦業(yè)股可能會(huì)出現(xiàn)階段性的弱勢(shì)。

　　更長(zhǎng)期的支撐因素依然樂(lè)觀

　　1.新興市場(chǎng)仍是金屬需求的關(guān)鍵支撐

　　中國(guó)已經(jīng)是全球最重要的消費(fèi)力量。2000年前后，美國(guó)基本金屬的消費(fèi)達(dá)到消費(fèi)的高峰；此后，金屬的消費(fèi)需求出現(xiàn)了持續(xù)萎縮的趨勢(shì)。而從上世紀(jì)90年代 以來(lái)，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)，特別是中國(guó)在90年代中后期，工業(yè)生產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的加快，基本金屬工業(yè)原材料的需求開(kāi)始呈現(xiàn)出爆發(fā)性增長(zhǎng)的格局。目 前，中國(guó)基本金屬的消費(fèi)需求占全球的消費(fèi)比重都超過(guò)了20%，甚至30%。

　　中國(guó)銅消費(fèi)還 有很大的增長(zhǎng)空間。從發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展與銅消費(fèi)的歷史走勢(shì)來(lái)看，在年人均GDP達(dá)到1.5萬(wàn)美元之前，隨著經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，人均銅消費(fèi)也將隨著增加；而隨著經(jīng) 濟(jì)發(fā)展到一定程度，工業(yè)占GDP的比重也將出現(xiàn)下滑，從而導(dǎo)致金屬消費(fèi)增長(zhǎng)出現(xiàn)停滯甚至下滑。因此，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，銅消費(fèi)呈現(xiàn)出“倒U”形趨勢(shì)。目前，中國(guó)還在工業(yè)化、城市化進(jìn)程中，存在大量的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求，人均消費(fèi)還處于上升過(guò)程之中，金屬消費(fèi)需求還有非常大的發(fā)展空間。

　　而中國(guó)資源缺乏，對(duì)外依存度勢(shì)必繼續(xù)上升。盡管過(guò)去幾年中國(guó)銅冶煉產(chǎn)能大量擴(kuò)建，且還在擴(kuò)建，預(yù)計(jì)2011年中國(guó)的精銅產(chǎn)量將超過(guò)600萬(wàn)噸，精銅消費(fèi)缺口將從2007年超過(guò)100萬(wàn)噸縮小到30萬(wàn)～40萬(wàn)噸，然而這并不能緩解中國(guó)銅市場(chǎng)嚴(yán)重的對(duì)外依賴程度，因?yàn)橹袊?guó)自產(chǎn)精礦的增長(zhǎng)速度非常緩慢，預(yù)計(jì)截至2011年中國(guó)精礦產(chǎn)量能夠達(dá)到110萬(wàn)噸，而這顯然難以滿足600萬(wàn)噸的精銅冶煉需求。原料缺口將達(dá)到500萬(wàn)噸左右，中國(guó)將嚴(yán)重依賴于銅相關(guān)原料的進(jìn)口。

　　其他新興國(guó)家的金屬消費(fèi)正在崛起。除了中國(guó)確實(shí)成為全球金屬消費(fèi)的頂梁柱之外，印度、巴西等其他金磚三國(guó)的金屬消費(fèi)仍處于相對(duì)較低的水平，對(duì)全球金屬消費(fèi)的影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及中國(guó)。

　　目前，以印度、巴西等為代表的新興市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)仍然嚴(yán)重不足，銅消費(fèi)的基數(shù)相對(duì)較低；隨著新興經(jīng)濟(jì)體工業(yè)化進(jìn)程的推進(jìn)，大量基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)和工業(yè)生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，對(duì)基本金屬等工業(yè)原材料的需求勢(shì)必會(huì)出現(xiàn)爆發(fā)性的增長(zhǎng)，將再次考驗(yàn)全球礦業(yè)供應(yīng)的增長(zhǎng)能力。

　　2.供應(yīng)面臨長(zhǎng)期制約

　　新增產(chǎn)能減少的制約。2008年的金融危機(jī)不僅僅導(dǎo)致金屬價(jià)格出現(xiàn)“瀑布式”的下滑，還導(dǎo)致行業(yè)盈利能力急劇惡化。而且融資環(huán)境惡化和企業(yè)對(duì)金屬價(jià)格及行業(yè)盈利能力預(yù)期的下調(diào)，導(dǎo)致企業(yè)大幅壓縮了未來(lái)幾年的資本支出計(jì)劃，中長(zhǎng)期內(nèi)導(dǎo)致行業(yè)產(chǎn)能潛力的下滑。

　　根據(jù)McKinsey的統(tǒng)計(jì)預(yù)測(cè)，僅2009、2010兩年的全球礦業(yè)資本支出(包括勘探和礦山開(kāi)發(fā))削減的規(guī)模就達(dá)到1570億美元。以銅為例，若資本支出規(guī)模持續(xù)被壓縮，這也會(huì)導(dǎo)致未來(lái)10年全球新增銅礦山產(chǎn)能預(yù)期下降超過(guò)400萬(wàn)噸。

　　“收購(gòu)而非新建”受青睞也減少了未來(lái)產(chǎn)能擴(kuò)張的預(yù)期。這其中有一系列原因：最主要的是開(kāi)發(fā)大項(xiàng)目存在極高的不確定性，最終的資本開(kāi)支、運(yùn)營(yíng)成本、主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)和終端價(jià)格波動(dòng)性都很大，難以確定。在這種情況下，并購(gòu)在時(shí)間和經(jīng)營(yíng)上的確定性更大。

　　隨著勘探活動(dòng)和項(xiàng)目開(kāi)發(fā)的減少，資源日益變得稀缺，因此現(xiàn)有資產(chǎn)就有了戰(zhàn)略價(jià)值。中國(guó)、印度和其他發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體潛在的資源短缺使得圍繞這些稀缺和難以替代的資產(chǎn)的爭(zhēng)奪更加激烈。

　　3.美元的弱勢(shì)格局沒(méi)有發(fā)生改變

　　中短期看，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的大背景下，風(fēng)險(xiǎn)偏好上升驅(qū)動(dòng)的資金流入非美元資產(chǎn)，給美元帶來(lái)了持續(xù)貶值壓力；特別是美國(guó)繼續(xù)維持極低的目標(biāo)利率，2009年8月以來(lái)美元的融資成本甚至低于日元，使得美元成為利差交易(Carry Trade)的融資貨幣。另一個(gè)觸發(fā)因素來(lái)自對(duì)美元作為全球結(jié)算貨幣的擔(dān)憂。

　　美元在經(jīng)濟(jì)周期中將如何表現(xiàn)？大方向取決于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式是“技術(shù)進(jìn)步”還是“再通脹”。90年代以來(lái)兩個(gè)典型的時(shí)代可做參考：“克林頓政府時(shí)代”和“小布什政府時(shí)代”�？肆诸D時(shí)代實(shí)施“緊縮型”貨幣政策，基準(zhǔn)利率從最低的3%升到6.5%，政府財(cái)政赤字從1993年開(kāi)始持續(xù)改善，1998年連續(xù)4年實(shí)現(xiàn) 財(cái)政盈余，貿(mào)易逆差也保持在較為穩(wěn)定的水平，美元指數(shù)從82附近上漲到120；與此截然相反的是“小布什政府時(shí)代”，延續(xù)了互聯(lián)網(wǎng)泡沫后的大降息，利率從 6.5%調(diào)低到1%，2006年又升息至5.25%，房地產(chǎn)泡沫破滅后降息至0～0.25%水平，財(cái)政收支從財(cái)政盈余到2008年底赤字8000多億美 元，貿(mào)易逆差從3600億美元規(guī)模擴(kuò)大到7000億美元規(guī)模，綜觀其全過(guò)程，美元指數(shù)從120下跌至72附近。

　　美元在這兩個(gè)階段表現(xiàn)的差異，究其原因在于經(jīng)濟(jì)周期的驅(qū)動(dòng)因素不同。此輪技術(shù)進(jìn)步的希望在于新能源。不過(guò)，目前規(guī)模仍不足以帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。奧巴馬的能源政策計(jì)劃未來(lái)10年內(nèi)投資1500億美元，由此幫助提供500萬(wàn)個(gè)新的就業(yè)機(jī)會(huì)。但由于以新能源為核心的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)群的上游技術(shù)瓶頸仍存在，這決定新能源行 業(yè)的發(fā)展仍處于初始階段，就其經(jīng)濟(jì)規(guī)模而言，1～2年內(nèi)很難以技術(shù)進(jìn)步方式帶領(lǐng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和轉(zhuǎn)型，基于美元本位長(zhǎng)期缺陷性的判斷，美元指數(shù)的長(zhǎng)期方向仍趨于下跌。

　　4.寬松流動(dòng)性導(dǎo)致通脹上升的預(yù)期

　　目前全球主要國(guó)家仍維持非常低的目標(biāo)利率。從低利率的水平和范圍來(lái)看，這一輪貨幣擴(kuò)張的程度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)2001年的貨幣擴(kuò)張，這也是在通脹水平仍很低的情況下，市場(chǎng)對(duì)通脹擔(dān)憂的根本原因。

　　黃金：貨幣因素繼續(xù)支撐黃金的樂(lè)觀預(yù)期

　　一般來(lái)說(shuō)，黃金作為特殊的商品，是對(duì)沖美元貶值、通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)較好的一類資產(chǎn)，且從歷史走勢(shì)來(lái)看，確實(shí)起到了這種作用。目前，市場(chǎng)對(duì)未來(lái)美元持續(xù)貶值和通脹上升的預(yù)期還在逐步增強(qiáng)，這就有助于繼續(xù)支撐黃金的投資需求。

　　近些年來(lái)，黃金儲(chǔ)備以及占總國(guó)際儲(chǔ)備的份額在減少，而且黃金儲(chǔ)備的持有份額在國(guó)家、地區(qū)間的分布差異較大。目前，全球黃金儲(chǔ)備基本上都集中在發(fā)達(dá)國(guó)家，亞洲國(guó)家黃金儲(chǔ)備的總量偏低且在外匯儲(chǔ)備中的份額較小，平均水平為2%。一旦主要的外匯儲(chǔ)備國(guó)開(kāi)始實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)備資產(chǎn)的多元化，儲(chǔ)備需求被激發(fā)，將對(duì)黃金市場(chǎng)的供求格局形成根本性的沖擊。

　　礦山產(chǎn)量下降和持續(xù)解除套保頭寸。自2001年以后，全球礦產(chǎn)金產(chǎn)量基本上處于連續(xù)下滑的格局。且礦山成本持續(xù)的上升和企業(yè)對(duì)金價(jià)趨勢(shì)的樂(lè)觀預(yù)期，紛紛解除礦山的保值頭寸。

　　綜上所述，在美元貶值、通脹上升預(yù)期等金融因素導(dǎo)致的投資需求，以及對(duì)美元作為全球儲(chǔ)備貨幣、結(jié)算貨幣地位的擔(dān)憂支撐的儲(chǔ)備需求增長(zhǎng)，都反映了市場(chǎng)對(duì)未來(lái)民間和官方資產(chǎn)中黃金配置需求上升的預(yù)期，從而給金價(jià)的中長(zhǎng)期走勢(shì)帶來(lái)支撐。預(yù)期2010年國(guó)際黃金現(xiàn)貨均價(jià)在1100～1200美元/盎司，國(guó)內(nèi)黃金 現(xiàn)貨均價(jià)在240～260元/克。

　　投資建議

　　黃金價(jià)格持續(xù)高企，且中長(zhǎng)期趨勢(shì)依然樂(lè)觀；加上國(guó)內(nèi)企業(yè)對(duì)外并購(gòu)和集團(tuán)資產(chǎn)注入預(yù)期下“外延式”的資源擴(kuò)張，公司資源和產(chǎn)量增加的預(yù)期比較明確，維持行 業(yè)“強(qiáng)于大市”的評(píng)級(jí)，維持山東黃金、紫金礦業(yè)及中金黃金的“增持”評(píng)級(jí)。另外，目前市場(chǎng)盈利預(yù)測(cè)的金價(jià)假設(shè)相對(duì)比較保守，隨著金價(jià)強(qiáng)勢(shì)的延續(xù)，未來(lái)價(jià)格 假設(shè)和盈利預(yù)測(cè)上調(diào)的可能性較大。

　　工業(yè)金屬方面，在目前多空因素相對(duì)膠著，而市場(chǎng)缺乏明 確趨勢(shì)性信號(hào)的背景下，金屬價(jià)格階段性仍將維持震蕩格局；支撐金屬價(jià)格的預(yù)期因素并沒(méi)有發(fā)生根本改變，如果經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇使得供需關(guān)系改善，震蕩整理后金屬價(jià)格 和相關(guān)板塊有望重現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)特征。另外，目前市場(chǎng)對(duì)未來(lái)盈利預(yù)測(cè)的價(jià)格假設(shè)相對(duì)保守，若金屬價(jià)格維持高位，可能導(dǎo)致市場(chǎng)上調(diào)2010年盈利預(yù)測(cè)，帶來(lái)階段性的 投資機(jī)會(huì)。

　　個(gè)股方面建議關(guān)注：一是行業(yè)基本面相對(duì)較好的銅、鉛鋅子行業(yè)，關(guān)注云南銅業(yè)、江西銅業(yè)、中金嶺南等；二是低碳經(jīng)濟(jì)收益股，關(guān)注具備新能源材料發(fā)展?jié)摿�和整合福建稀土資源能力的廈門鎢業(yè)；三是景氣相對(duì)高位、公司對(duì)外資源擴(kuò)張迅速且有集團(tuán)資產(chǎn)注入預(yù)期的吉恩鎳業(yè)。

　　在低碳經(jīng)濟(jì)的大背景下，金屬新能源材料行業(yè)可能成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。金屬新能源材料的核心競(jìng)爭(zhēng)力主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是資源，二是材料加工技術(shù)。從資源的角度來(lái)看，目前中國(guó)政府暫停了稀土采礦權(quán)的審批，對(duì)稀土資源開(kāi)采和出口等采取配額管理，稀土產(chǎn)業(yè)規(guī)劃鼓勵(lì)產(chǎn)業(yè)整合。另一方面，也有助于優(yōu)勢(shì)企業(yè)的整合擴(kuò)張，加快優(yōu)勢(shì)企業(yè)的資源和規(guī)模擴(kuò)張。而與銅、鋁等工業(yè)金屬產(chǎn)業(yè)鏈的附加值主要體現(xiàn)在資源環(huán)節(jié)不同的是，稀土價(jià)值不僅僅體現(xiàn)在資源環(huán)節(jié)，在深加工環(huán)節(jié)的附 加值也呈指數(shù)級(jí)的增長(zhǎng)，擁有核心的深加工技術(shù)是實(shí)現(xiàn)高附加值的關(guān)鍵。

　　因此，在金屬新能源 材料行業(yè)中我們最看好廈門鎢業(yè)。一是公司與龍巖市政府簽訂了戰(zhàn)略合作協(xié)議，公司將成為福建省稀土資源的整合者；而福建稀土資源豐富，且是有價(jià)元素含量較高 的中重稀土，目前福建資源保護(hù)狀況非常好，未來(lái)開(kāi)發(fā)潛力很大。二是公司擁有核心的稀土深加工技術(shù)，例如儲(chǔ)氫合金粉在未來(lái)動(dòng)力用鎳氫電池材料市場(chǎng)具有非常大的市場(chǎng)空間，且未來(lái)一兩年內(nèi)將相繼形成熒光粉、釹鐵硼永磁材料等深加工產(chǎn)能。三是全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇將提升公司鎢產(chǎn)業(yè)鏈的盈利能力，且公司同安精密工業(yè)園 2000噸/年硬質(zhì)合金產(chǎn)能的逐步投產(chǎn)，將成為公司關(guān)鍵的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)。

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