2010年黃金市場(chǎng)展望：先求站穩(wěn)再尋走高
一、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇面臨過(guò)渡期
目前無(wú)論從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，還是官方機(jī)構(gòu)的表態(tài)來(lái)看，都證明全球經(jīng)濟(jì)已經(jīng)企穩(wěn)并開(kāi)始復(fù)蘇。不過(guò)我們認(rèn)為，除中國(guó)外，全球主要經(jīng)濟(jì)體的復(fù)蘇速度將較2009年三、四季度慢。走上自然復(fù)蘇，將是一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程，且充滿坎坷。同時(shí)，過(guò)渡期內(nèi)市場(chǎng)熱點(diǎn)散亂，趨勢(shì)反復(fù)，恐將在所難免，給判斷金價(jià)走勢(shì)帶來(lái)了難度。不過(guò)總體而言，在上述背景下，金價(jià)以偏強(qiáng)走勢(shì)為主的可能性較大。
1.經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇任重道遠(yuǎn)
我們認(rèn)為，目前全球經(jīng)濟(jì)已經(jīng)走上復(fù)蘇之路，對(duì)市場(chǎng)投資情緒的緩解，有一定促進(jìn)作用。但另一方面，這并不意味已經(jīng)擺脫了2008年金融危機(jī)所帶來(lái)的負(fù)面影響。我們認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)走向自然復(fù)蘇的兩個(gè)最重要的前提是，銀行信貸功能正常化和就業(yè)市場(chǎng)出現(xiàn)可持續(xù)的好轉(zhuǎn)：銀行信貸功能重啟，政府才能全身而退；就業(yè)得到保障，房市、信貸、零售、企業(yè)盈利才能出現(xiàn)真正的好轉(zhuǎn)。而從目前看來(lái)，上述兩點(diǎn)的好轉(zhuǎn)依舊任重道遠(yuǎn)。
2.過(guò)渡期內(nèi)，熱點(diǎn)散亂
2009年下半年，歐美金融機(jī)構(gòu)普遍盈利，全球經(jīng)濟(jì)走向復(fù)蘇，宣告主導(dǎo)市場(chǎng)近兩年的金融危機(jī)告一段落，也宣告商品價(jià)格走勢(shì)相對(duì)清晰的脈絡(luò)在2010年將 被多個(gè)散亂的熱點(diǎn)所替代：泛濫的流動(dòng)性考驗(yàn)政府如何撤出；通脹預(yù)期有抬頭跡象卻未明朗；全球性的貿(mào)易摩擦逐漸增多；美元霸權(quán)在強(qiáng)敵環(huán)伺中尋求突圍。
以上都是未來(lái)金融市場(chǎng)上的不確定因素，投資者的對(duì)市場(chǎng)的預(yù)期也將因此會(huì)有較大的分歧，投資情緒也會(huì)有反復(fù)。所以，在過(guò)渡期，大部分商品價(jià)格至少不會(huì)繼續(xù)單邊上揚(yáng)，甚至不排除會(huì)在較長(zhǎng)時(shí)間呈現(xiàn)下行的走勢(shì)。
不過(guò)對(duì)于黃金來(lái)說(shuō)，其價(jià)格波動(dòng)受經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇減緩的影響相對(duì)較弱。同時(shí)在上述熱點(diǎn)中，我們認(rèn)為其中通脹趨勢(shì)、美元問(wèn)題對(duì)于金市影響最大。散亂的熱點(diǎn)給判斷金價(jià)走勢(shì)帶來(lái)了難度，不過(guò)總體而言，對(duì)于在“商品”、“貨幣”、“金融衍生品”三種屬性構(gòu)成的價(jià)格決定機(jī)制內(nèi)波動(dòng)的黃金來(lái)說(shuō)，散亂的熱點(diǎn)帶來(lái)的利好相對(duì)較多。因此，金價(jià)站穩(wěn)1000美元平臺(tái)后，尋機(jī)上行的可能性較大。
二、貨幣屬性展望：美元強(qiáng)敵環(huán)伺，通脹難以回避
展望2010年，我們認(rèn)為，“美元本位制”遭遇全球挑戰(zhàn)是其下跌的本質(zhì)原因，并有望繼續(xù)給美元帶來(lái)利空。那么對(duì)與美元呈“蹺蹺板”關(guān)系的黃金來(lái)說(shuō)，在警惕美元超賣(mài)之后的反彈外，仍是以利好為主。通脹預(yù)期也將支撐金價(jià)走強(qiáng)。
1.美元強(qiáng)敵環(huán)伺，金價(jià)漲勢(shì)未完
美元2009年的下跌，直接打開(kāi)金價(jià)上行空間。從表面來(lái)看，此輪美元大跌的罪魁禍?zhǔn)�，是金融危機(jī)淡化、政府?dāng)U大貨幣發(fā)行量以及利率長(zhǎng)期維持在低位，從而導(dǎo)致美元成為套利交易的資金源，遭到市場(chǎng)一致性沽空。
然而我們認(rèn)為，上述原因也僅僅是表面原因，“美元本位制”遭遇全球挑戰(zhàn)才是其本質(zhì)原因。
我們認(rèn)為，財(cái)富必須寄居于某種載體，在一個(gè)真正值得國(guó)際社會(huì)信任的貨幣出現(xiàn)之前，美元在世界上的霸主地位很難徹底動(dòng)搖。不過(guò)盡管如此，在危機(jī)中，美聯(lián)儲(chǔ)拆下與財(cái)政部之間的防火墻，通過(guò)美元向全世界輸出通脹的舉動(dòng)已經(jīng)越來(lái)越引發(fā)其他國(guó)家的不滿，加之美元和其他貨幣的差距不斷縮小的趨勢(shì)已成事實(shí)，各種取代美元貨幣霸主地位的言論和舉措正在被推到前臺(tái)，甚至一度遭遇“預(yù)演”。
我們對(duì)2010年的美元匯率走勢(shì)及其對(duì)金價(jià)影響的看法是：短期內(nèi)隨著歐盟一體化進(jìn)程告一段落，以及美國(guó)救市政策的逐步退出，美元也許能夠出現(xiàn)一次反彈整理。而中、長(zhǎng)期內(nèi)，美元在現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系中的霸主地位，在危機(jī)過(guò)后所遭到的挑戰(zhàn)會(huì)越來(lái)越強(qiáng)。利空美元的根本性因素并未改變，而且可能進(jìn)一步擴(kuò)大。因此美元在2010經(jīng)歷反彈后持續(xù)走弱的可能性比較大。而對(duì)于與美元呈“蹺蹺板”關(guān)系的黃金來(lái)說(shuō)，就意味著美元因素仍有推動(dòng)金價(jià)上漲的動(dòng)力，同時(shí)美元“第一通貨”地位的動(dòng)搖也將是影響黃金的最根本因素。
2.通脹預(yù)期將支撐金價(jià)上漲
盡管全球主要國(guó)家的CPI依然處于0以下，但通脹預(yù)期已經(jīng)越來(lái)越多地被關(guān)注。在人工催動(dòng)復(fù)蘇的時(shí)期，政府打破與央行之間的防火墻，通過(guò)數(shù)量擴(kuò)張政策攜手向市場(chǎng)注入史無(wú)前例的流動(dòng)性，同時(shí)將利率降到史無(wú)前例的低位，并通過(guò)強(qiáng)勢(shì)貨幣的地位將通脹的種子向全球傳播。
因此，我們認(rèn)為全球通脹的政策環(huán)境已經(jīng)基本成熟，一旦金融機(jī)構(gòu)的去杠桿化結(jié)束、機(jī)構(gòu)投資者重新開(kāi)始配置風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)、銀行重新開(kāi)始放貸，貨幣乘數(shù)短期內(nèi)可能迅速上升。在基礎(chǔ)貨幣沒(méi)有相應(yīng)削減的情況下，這將加劇經(jīng)濟(jì)體中的通脹壓力。從而引發(fā)包括黃金在內(nèi)的商品的價(jià)格再度上漲。而如何將貨幣環(huán)境正常化，則沒(méi)有歷史經(jīng)驗(yàn)可資借鑒，也沒(méi)有理論可供參考，通脹只是早來(lái)晚來(lái)的問(wèn)題，而且其劇烈程度和時(shí)間長(zhǎng)度都可能會(huì)超出目前的預(yù)期。
三、商品屬性展望：需求不減，供給乏力
在2010年，黃金的供給量將出現(xiàn)增長(zhǎng)乏力，甚至可能減少的局面。再結(jié)合需求方面的相對(duì)穩(wěn)定，我們認(rèn)為總體而言，供需面對(duì)金價(jià)將是以利多為主。
對(duì)于千元以上的金價(jià)，市場(chǎng)仍需時(shí)間來(lái)認(rèn)同和適應(yīng)。因此在2010年的大部分時(shí)間內(nèi)，尤其是作為消費(fèi)淡季的一、二季度，黃金首飾消費(fèi)的減少對(duì)金價(jià)將是利空。而2010年下半年，隨著消費(fèi)旺季的到來(lái)，以及市場(chǎng)度過(guò)適應(yīng)期，首飾消費(fèi)才有望逐步增加。
2010年，投資需求增加的趨勢(shì)有望持續(xù)，并有望在首飾需求減少的情況下，提升黃金的總需求。2009年前三季度，可確認(rèn)的黃金零售投資需求（包括交易所交易型黃金基金（ETFs）和金條及金幣）是黃金總需求的主要增長(zhǎng)源，達(dá)到880噸，同比增長(zhǎng)32.3%。其中交易所交易型黃金基金投資本達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的需求水平，飆升了149.1%，達(dá)到563噸。
目前各類(lèi)ETF及其衍生產(chǎn)品加在一起規(guī)模超過(guò)1000億美元，較2009年年初上升近七成。黃金ETF在金價(jià)大漲的10月份共錄得70億美元的凈流入，已經(jīng)成為與央行外匯儲(chǔ)備相媲美的五大黃金持有人之一。
在2010年，經(jīng)濟(jì)和通脹的不確定性仍然很高，而且黃金作為資產(chǎn)多元化工具的地位已經(jīng)得到了認(rèn)可。相信這種首飾和工業(yè)需求減少、而投資需求增加的趨勢(shì)應(yīng)該還會(huì)維持下去，并成為金價(jià)的重要支撐。
黃金的供給在2009年前三季度較2008年同期有所增加，供應(yīng)總量達(dá)到2887噸，同比增長(zhǎng)了15.8%。不過(guò)從每個(gè)季度的供給量來(lái)看，卻是在逐季滑落：二、三季度分別環(huán)比減少了20.5%和8.5%。制造商解除套保(de-hedging)行為的增加，和來(lái)自官方售金的減少是造成供應(yīng)量逐季下降的兩大因素。同時(shí)，由于一季度主要的增長(zhǎng)來(lái)源并不是傳統(tǒng)渠道，且難以長(zhǎng)期維持，因此相信在2010年，黃金的供給量將出現(xiàn)增長(zhǎng)乏力，甚至可能減少的局面。主要原因在于：傳統(tǒng)供給渠道創(chuàng)造的增長(zhǎng)空間有限；央行越來(lái)越珍惜黃金�？傮w而言，其他供給因素（如舊黃回收）的上升難以長(zhǎng)期抵消礦產(chǎn)下滑、央行減少售金等趨勢(shì)的影響。在2010年，黃金的供給量將出現(xiàn)增長(zhǎng)乏力，甚至可能減少的局面。再結(jié)合需求方面的相對(duì)穩(wěn)定，我們認(rèn)為總體而言，供需面對(duì)金價(jià)將是以利多為主。
四、金融衍生品屬性展望：樂(lè)觀情緒可能降溫
在2008年下半年危機(jī)迅速放大后，金融衍生品市場(chǎng)上眾多機(jī)構(gòu)開(kāi)始了去杠桿化過(guò)程，黃金期貨的衍生品屬性凸顯，迅速遭到拋售，繼而導(dǎo)致價(jià)格大幅回落。而進(jìn)入2009年，伴隨歐美股市反彈的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，黃金所受的影響也由負(fù)面轉(zhuǎn)為正面，COMEX交易所期金總持倉(cāng)量已由2008年12月的30萬(wàn)手附近，增加至2009年11月的50萬(wàn)手上方（圖2）。持倉(cāng)量的增加說(shuō)明在整個(gè)商品市場(chǎng)轉(zhuǎn)好的背景下，避險(xiǎn)需求已經(jīng)不是影響金價(jià)的最主要因素。在美元弱勢(shì)、通脹預(yù)期、流動(dòng)性過(guò)剩的背景下，市場(chǎng)上存在史無(wú)前例的流動(dòng)性和超低的資金成本，財(cái)富有進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)以尋求回報(bào)所的需要，因此將大量資金推向期貨市場(chǎng)。
2010年，在全球經(jīng)濟(jì)向自然復(fù)蘇的過(guò)渡期內(nèi)，各國(guó)政府或基于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的健康考慮，或被迫于嚴(yán)重的通脹預(yù)期，將逐步收縮流動(dòng)性。不過(guò)我們認(rèn)為其過(guò)程將持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，政府更傾向于創(chuàng)造一個(gè)可控的、緩慢的、帶摸索性質(zhì)的貨幣環(huán)境正�；Ｍ瑫r(shí)，經(jīng)濟(jì)在過(guò)渡期可能遇到的回調(diào)，也會(huì)令市場(chǎng)樂(lè)觀的投資情緒受到一定打壓。因此，包括黃金期貨在內(nèi)的衍生品，其在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇初期受到樂(lè)觀情緒和充裕資金追捧而帶來(lái)的這部分利好，將會(huì)呈緩慢淡化的趨勢(shì)。
五、結(jié)論與2010年操作策略
1.國(guó)外機(jī)構(gòu)對(duì)2010年金價(jià)的預(yù)測(cè)相對(duì)保守
從統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，機(jī)構(gòu)對(duì)金價(jià)的判斷相對(duì)保守，對(duì)2010年的黃金預(yù)測(cè)均價(jià)要低于預(yù)測(cè)期價(jià)格（約1100美元/盎司），也要低于對(duì)應(yīng)的遠(yuǎn)期合約價(jià)格；對(duì)于金價(jià)的2010年全年走勢(shì)，機(jī)構(gòu)基本上以看沖高后回調(diào)整理為主。
2.金價(jià)先尋站穩(wěn)，再尋走高
回顧2009年金價(jià)走勢(shì)，并總結(jié)上文提到的影響金價(jià)后市走勢(shì)的因素，我們可以得出以下結(jié)論，并采取相應(yīng)的操作策略：
2010年全球經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入由人工復(fù)蘇向自然復(fù)蘇的過(guò)渡期；美元“第一通貨”的地位被削弱是利多金價(jià)的最重要因素；無(wú)法回避的通脹預(yù)期也將令金價(jià)堅(jiān)挺；黃 金的需求將繼續(xù)發(fā)生結(jié)構(gòu)性調(diào)整，需求總量即使下降亦有限，供給方面則增長(zhǎng)乏力，總體而言供需因素亦利多金價(jià)；在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇初期受到樂(lè)觀情緒和充裕資金追捧， 而帶來(lái)金價(jià)的這部分利好，將會(huì)呈緩慢淡化的趨勢(shì)。
對(duì)于2010年黃金價(jià)格趨勢(shì)，我們的觀點(diǎn)與國(guó)外機(jī)構(gòu)部分相似。我們認(rèn)為2009年金價(jià)的大幅反彈不僅修正了2008年被過(guò)分扭曲的價(jià)格，并部分反映了市場(chǎng)對(duì)2010年預(yù)期。2010年第一季度，金價(jià)有望攜2009年底金價(jià)率創(chuàng)新高之勢(shì)慣性上揚(yáng)。但隨著刺激政策退出預(yù)期的增強(qiáng)，和經(jīng)濟(jì)自然復(fù)蘇面貌的展現(xiàn)，金價(jià)也將展開(kāi)修正，力求站穩(wěn)1000美元平臺(tái)，并恢復(fù)到“窄幅波動(dòng)”的歷史常態(tài)。其后隨著通脹預(yù)期的升溫和投資者對(duì)千元黃金的認(rèn)同，金價(jià)有望在過(guò)渡期的市場(chǎng)，展現(xiàn)其基本供需的動(dòng)態(tài)穩(wěn)健性。金價(jià)在三、四季度有望再度重心上移。在這種情況下，預(yù)計(jì)2010年金價(jià)的底部支撐區(qū)域抬升至1000美元平臺(tái)；主要運(yùn)行區(qū)間為1000-1300美元/盎司，約合上海期金的220-285元/克。
同時(shí)，國(guó)內(nèi)上海黃金期貨市場(chǎng)運(yùn)作已比較成熟，與外盤(pán)金價(jià)、國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨金價(jià)的相關(guān)性日趨緊密，預(yù)計(jì)2010年將繼續(xù)跟隨外盤(pán)振蕩。
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